題要：日前，全國人大常委會(huì )會(huì )議決定股票發(fā)(fā)行注冊制改革授權(quán)延期兩年。一方面，目前A股市場(chǎng)信息披露制度仍不完美，部分公司存在信息披露不及時(shí)、不完善、不準確等現(xiàn)象，嚴重損害了中小投資者利益；另一方面，我國資本市場(chǎng)的退市制度沒(méi)有實(shí)現(xiàn)常態(tài)(tài)化，作為注冊制改革配套的退市制度有待完善

　　2月24日，第十二屆全國人民代表大會(huì )常務(wù)委員會(huì )第三十三次會(huì )議決定：2015年12月27日第十二屆全國人民代表大會(huì )常務(wù)委員會(huì )第十八次會(huì )議授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)(fā)行注冊制改革中調(diào)整適用《中華人民共和國證券法》有關(guān)(guān)規(guī)定的決定施行期限屆滿(mǎn)后，期限延長(cháng)二年至2020年2月29日。注冊制授權(quán)決定延期是什么原因？?jì)贍曛�后是否就是推橱c��?yōu)钠改革的壕�m時(shí)機？就此問(wèn)題，經(jīng)(jīng)濟日報-中國經(jīng)(jīng)濟網(wǎng)(wǎng)記者采訪(fǎng)了有關(guān)(guān)專(zhuān)家。

　　延期推出有多種原因

　　新股票的發(fā)(fā)行制度一般有3種，即審批制、核準制和注冊制，每一種發(fā)(fā)行監(jiān)管制度都對應一定的市場(chǎng)發(fā)(fā)展狀況。但在事實(shí)上，各國關(guān)(guān)于注冊制的內(nèi)涵和標準定義還有很大爭論。交銀施羅德基金首席策略分析師馬韜介紹，“注冊制是以充分的信息披露為核心，發(fā)(fā)行證券的公司提供關(guān)(guān)于證券發(fā)(fā)行本身以及同證券發(fā)(fā)行有關(guān)(guān)的全部信息，以招股說(shuō)明書(shū)為核心，淡化或取消行政審批。股票發(fā)(fā)行注冊制的本質(zhì)(zhì)，是在充分的法律制度保障下，以信息披露為核心的發(fā)(fā)行制度”。

　　“授權(quán)延期說(shuō)明目前注冊制推出實(shí)施的準備工作還有進(jìn)一步完善的空間?！敝袊�政法大學(xué)商學(xué)院院長(cháng)劉紀鵬認為，在注冊制改革推進(jìn)之初，業(yè)(yè)界和學(xué)界主要有兩方面觀(guān)點(diǎn)。一種觀(guān)點(diǎn)主張要全面復制海外成熟市場(chǎng)的注冊制經(jīng)(jīng)驗，另一種觀(guān)點(diǎn)認為，應從審批制發(fā)(fā)展到核準制，再逐步發(fā)(fā)展到充分的股票發(fā)(fā)行注冊制。目前看，若完全放開(kāi)政府部門(mén)“有形之手”的監(jiān)管，采用注冊制的話(huà)，市場(chǎng)波動(dòng)過(guò)大，不利于監(jiān)管和掌控。例如，目前國內(nèi)的新三板已在向注冊制“靠攏”，但從實(shí)際情況看，新三板做市指數(shù)、流動(dòng)性、券商和企業(yè)(yè)的參與積極性等方面并沒(méi)有完全取得預期效果，說(shuō)明目前在完善多層次資本市場(chǎng)方面還有很大提升空間。

　　前海開(kāi)源基金首席經(jīng)(jīng)濟學(xué)家楊德龍也認為，A股市場(chǎng)經(jīng)(jīng)過(guò)多年發(fā)(fā)展，市場(chǎng)的成熟度有所提高，但參與者的成熟度離實(shí)施注冊制改革還有一定差距。比如，在市場(chǎng)中占比較大的散戶(hù)投資者并不具備定價(jià)能力，對于新股的辨識度比較低。如果立刻采用注冊制，可能會(huì )讓一部分績(jì)差公司甚至騙子公司上市，損害中小投資者利益。又如，目前A股市場(chǎng)信息披露制度仍不完美，部分公司存在信息披露不及時(shí)、不完善、不準確等現(xiàn)象，嚴重損害了中小投資者利益。此外，我國資本市場(chǎng)的退市制度沒(méi)有實(shí)現(xiàn)常態(tài)(tài)化，作為注冊制改革配套的退市制度有待完善。Wind資訊顯示，從2001年至今，A股市場(chǎng)共計94家上市公司退市，平均每年退市公司的數(shù)量非常有限，遠遠小于每年上市的新股數(shù)量。市場(chǎng)整體的“新陳代謝”有待進(jìn)一步加強。

　　除了內(nèi)部因素之外，從外部環(huán)(huán)境看，自2008年國際金融危機以來(lái)，歐美股市等外部權(quán)益類(lèi)市場(chǎng)已從歷史低點(diǎn)緩慢恢復并持續(xù)“走?！倍嗄?。以美國股市為例，美股已走出約9年的牛市，道瓊斯指數(shù)、納斯達克指數(shù)在過(guò)去幾年中紛紛創(chuàng)(chuàng )下歷史新高。中國證監(jiān)會(huì )主席劉士余認為，歐美發(fā)(fā)達國家相關(guān)(guān)金融市場(chǎng)積累了一定泡沫和風(fēng)險，已經(jīng)(jīng)有調(diào)整的征兆，這給我國實(shí)施注冊制改革時(shí)間窗口的選擇帶來(lái)了不確定性。

　　綜上，為使繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)和適時(shí)實(shí)施注冊制改革于法有據(jù)，保持工作的連續(xù)性，避免市場(chǎng)產(chǎn)(chǎn)生疑慮和誤讀，為修訂證券法進(jìn)一步積累實(shí)踐經(jīng)(jīng)驗，有必要延長(cháng)《授權(quán)決定》的實(shí)施期限。

　　既定改革方向沒(méi)變化

　　我國現(xiàn)行股票發(fā)(fā)行制度是核準制。在核準制條件下，證券發(fā)(fā)行必須遵守信息披露義務(wù)、符合法律法規(guī)規(guī)定的證券發(fā)(fā)行條件并接受證券監(jiān)管部門(mén)的審查和監(jiān)管。核準制雖然在一定程度上發(fā)(fā)揮了積極作用，但也帶來(lái)了核準成本高、效率有待提升等問(wèn)題。

　　2013年11月份，黨的十八屆三中全會(huì )審議通過(guò)的《中共中央關(guān)(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》中明確提出，推進(jìn)股票發(fā)(fā)行注冊制改革，這是注冊制首次寫(xiě)進(jìn)黨的文件?！皩?shí)施股票發(fā)(fā)行注冊制改革”還作為2015年的工作部署，寫(xiě)入2015年的《政府工作報告》。此外，根據(jù)“十三五”規(guī)劃綱要，要“創(chuàng)(chuàng )造條件實(shí)施股票發(fā)(fā)行注冊制”。從政策的連續(xù)性看，顯然注冊制改革的方向并沒(méi)有根本變化，但現(xiàn)階段推出注冊制的條件并不成熟，要努力創(chuàng)(chuàng )造和完善推出的條件。

　　英大證券首席經(jīng)(jīng)濟學(xué)家李大霄認為，注冊制改革既不能“單兵突進(jìn)”，又不能停滯不前，不能為了追求注冊制推出實(shí)施的速度，忽視了資本市場(chǎng)發(fā)(fā)展的質(zhì)(zhì)量。至少要等上市公司、二級市場(chǎng)、投資者等各方面都對注冊制具備充分的預期和準備后，方可實(shí)施。

　　注冊制授權(quán)延期了，我國新股發(fā)(fā)行制度還要不要繼續(xù)改革？劉紀鵬認為，新股發(fā)(fā)行制度改革理所當然要繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)。目前，核準制改革的核心之一是核準的主體和客體，IPO企業(yè)(yè)出了問(wèn)題是該發(fā)(fā)審委員負責，還是找交易所？IPO質(zhì)(zhì)量問(wèn)題到底誰(shuí)來(lái)負責？目前，這些問(wèn)題還沒(méi)有明確規(guī)定。部分海外市場(chǎng)的發(fā)(fā)審委設在證券交易所，這方面的經(jīng)(jīng)驗可供參考?？傮w看，與國外市場(chǎng)不同，我國資本市場(chǎng)各項改革需要面臨股權(quán)分置、中小投資者眾多等特殊的市場(chǎng)情況，既要借鑒國際的規(guī)范和經(jīng)(jīng)驗，更要根據(jù)我國國情推進(jìn)，既要用好“有形之手”的監(jiān)管之力，又要讓“無(wú)形之手”發(fā)(fā)揮好作用，要穩(wěn)步扎實(shí)、實(shí)事求是地推進(jìn)中國特色新股發(fā)(fā)行改革。

　　穩(wěn)步推進(jìn)注冊制改革

　　股票發(fā)(fā)行注冊制是一項系統(tǒng)工程，需要很多配套政策措施?！芭涮贅母鐨枰�相當�(shù)倪^(guò)程、相當長(cháng)的時(shí)間。注冊制是不可以單兵突進(jìn)的?！眲⑹坑嗾f(shuō)。

　　事實(shí)上，近年來(lái)證券監(jiān)管部門(mén)為穩(wěn)步推進(jìn)注冊制改革作出了不懈努力。首先，為解決新股發(fā)(fā)行“堰塞湖”問(wèn)題，監(jiān)管部門(mén)不斷推進(jìn)新股發(fā)(fā)行常態(tài)(tài)化。2017年共審結(jié)IPO企業(yè)(yè)633家，申報排隊的上市企業(yè)(yè)家數(shù)大大下降。通過(guò)發(fā)(fā)行與并購重組審核監(jiān)察委員會(huì )、更細致的IPO審核機制、發(fā)(fā)審委委員終身追責制等多項舉措，IPO質(zhì)(zhì)量穩(wěn)步提升，IPO發(fā)(fā)行企業(yè)(yè)的信息披露、公司治理、投資保護等更加規(guī)范。

　　其次，為營(yíng)造良好的改革外部環(huán)(huán)境，監(jiān)管部門(mén)加強一線(xiàn)監(jiān)管，打擊違法違規(guī)行為。2017年證監(jiān)會(huì )共作出行政處罰決定224件。其中，罰沒(méi)款金額74.79億元，同比增長(cháng)74.74%；市場(chǎng)禁入44人，同比增長(cháng)18.91%，有力維護了市場(chǎng)“三公”原則。

　　再次，近年來(lái)，我國上市公司信息披露和投資者保護工作取得了明顯成效。通過(guò)修訂《證券交易所管理辦法》，監(jiān)管部門(mén)正在探索推進(jìn)“以監(jiān)管會(huì )員為中心”的交易行為監(jiān)管模式，完善交易所對發(fā)(fā)行人、投資者、會(huì )員的管理措施和手段。

　　劉士余認為，通過(guò)近兩年的努力，中國證監(jiān)會(huì )在完善市場(chǎng)制度、健全市場(chǎng)機制、規(guī)范市場(chǎng)秩序、增強市場(chǎng)誠信、強化市場(chǎng)監(jiān)管等方面，為穩(wěn)步實(shí)施注冊制改革創(chuàng)(chuàng )造了較為有利的條件與環(huán)(huán)境。

　　“展望未來(lái)，注冊制改革沒(méi)有必要為了追求某個(gè)時(shí)間點(diǎn)急于推進(jìn)，也沒(méi)有必要照搬照抄國外做法，當務(wù)之急應根據(jù)我國資本市場(chǎng)的實(shí)際情況，逐步完善核準制，然后穩(wěn)妥有序地推進(jìn)注冊制改革?！眲⒓o鵬說(shuō)。（經(jīng)(jīng)濟日報·中國經(jīng)(jīng)濟網(wǎng)(wǎng)記者 周 琳）